Yeniden, Altman Z-Notu Finansal Durum Analizi Yaklaşımı

Hisse yatırımcısı için dalgalı piyasa zamanında hisse seçimi yapmak çok zordur. Böylesi ortamlarda başarılı olmanın ön şartının “sabır” olduğu akıldan çıkarılmamalı. Olası yatırımlarda pozisyonlar en azından bir iki yıl korunmalı…

PİYASALARDAKİ belirsizlik ve oynaklık devam ediyor. Salgın hastalık kaynaklı olan bu belirsizlik ve oynaklık kısa vadede sona erecek gibi de görünmüyor maalesef. Piyasaların haber ve veri akışına yönelik olan hassasiyetinin artmış olması bu durumun en önemli gerekçesi. Bu tarz dönemlerde olduğu gibi bu hafta da stresin arttığı dönemlerde izlenebilecek hisse stratejileri üzerinde durmaya devam edeceğiz.

TEMEL YATIRIM STRATEJİSİ

Birkaç temel hatırlatmayla başlayacak olursak; belirsizlik ve stresin ön plana çıktığı dönemlerde portföylerdeki likit varlıkların ağırlıklarını artırmak genellikle daha sağlıklı bir yaklaşım olmakta. Bu sayede riskli varlıklarda yaşanabilecek dalgalanmalardan daha az etkilenilebileceği gibi ortaya çıkabilecek olası yatırım fırsatlarına yönelik pozisyon alma konusunda esneklik de sağlanmış olacaktır. Hisse senedi piyasasında, risk fiyatlamasının ön plana çıktığı dönemlerde, özellikle kısa vadeli beklentilerle sık alım-satım yapılmasının çok daha riskli hâle geldiği önemli bir realite olmakla birlikte; orta-uzun vadeli yatırım yapılması açısından önemli fırsatlar oluşabildiği de görülmektedir.

Artan stresle birlikte temel açıdan güçlü konumda olan birçok hisse de değerlemeler açısından orta-uzun vadede son derece cazip seviyelere gerileyebilmekte. Bu nedenle orta-uzun vadede potansiyel taşıdığına inanılan hisselerde farklı fiyat seviyelerinden ve zamana yayarak “biriktirme” şeklinde alım yapmak orta-uzun vadede önemli getiriler elde edilmesini sağlayabilir. Ancak, piyasadaki stres dozajının ciddi ölçüde artması nedeniyle, herhangi bir haber-veri akışıyla kısa vadede sert fiyat hareketlerinin görülmeye devam edilebileceği de göz ardı edilmemelidir. Diğer bir ifadeyle, siz herhangi bir hissede alım yaptıktan sonra kısa vadede hisse fiyatında sert düşüş-yükseliş görülebileceği de yatırım kararı öncesinde göz önünde bulundurulmalı; panik alım-satım kararlarından kaçınılmalıdır. Bu nedenle dip-tepe arayışına girmeden, seçici bir yaklaşımla belirlenecek hisselerde biriktirme yönünde bir strateji izlemek düşünülebilir. Bu tarz bir stratejinin en önemli ön şartının “sabır” olduğunu ve yapılacak olası yatırımlarda en azından 1-2 yıl pozisyonun korunmasının uygun olacağını tekrar hatırlatalım.

DİKKATE DEĞER BİR FORMÜL

Hisse senedi tercihinde seçici olmak böyle dönemlerde son derece kritik bir önem taşımakta. Bu hafta, daha önce bu tarz dönemlerde başvurulabilecek olan ve Ağustos 2018’de ilk defa ele aldığımız bir bakış açını yeniden ele alacak; güncel veriler üzerinden pratikteki karşılıklarını göstermek adına stratejiyle uyumlu öne çıkan bazı hisseleri listeleyeceğiz. Kur ve faiz tarafmdaki oynaklıkları dikkate alarak şirketlerin finansal durumuna odaklanan bir yaklaşım olan “Altman Z-notu” bu haftanın temasını oluşturmakta.

Finans profesörü olan Edward Aitman’m da yazarları arasında olduğu “Kredi Riskini Yönetme (Managing Credit Risk)” kitabında ortaya konan Altman Z-notu, şirketlerin finansal durumunun riskini ölçmeyi amaçlayan bir kontrol listesi puanlaması niteliği taşımakta. Beş farklı finansal oranın ağırlıklandırılmasıyla yapılan hesaplama sonucunda çıkan not, şirketlerin finansal açıdan durumuna ilişkin pratik yoldan bir fikir elde edilmesini sağlamakta. Kullanılan oranlar genel olarak şirketin varlık, kârlılık, verimlilik, ödeme gücü ve gelir yaratma gücünü ölçmeyi ve buna göre şirketin finansal bir zorluk yaşama olasılığını öngörebilmeyi amaçlamakta. Finansal sektör haricindeki şirketler için hesaplanabilen z-notu ne kadar yüksekse şirketin finansal bir zorluk yaşama olasılığının o denli düşük olduğu değerlendirilmektedir. Z-notu’nun 2.99’un üzerinde olması finansal zorluk yaşama olasılığının, bu seviyenin altında nota sahip olanlara kıyasla oldukça düşük olduğu düşünülmektedir. Ancak, bu notun yalnızca aşağıdaki formülde yer alan değişkenleri baz aldığını, bir şirketin finansal açıdan zorluk yaşayıp yaşamayacağının anlaşılabilmesi için faydalı ve pratik bir gösterge olsa da tek başına yeterli olmayacağım; bu tarz bir kanıya net olarak varabilmek için çok daha detaylı bir inceleme yapılması gerektiğini vurgulayalım. Dolayısıyla, aşağıda yer alan listede yer alan hisseler bu kısıt üzerinden değerlendirilmelidir.

Halka açık şirketler için Z-notu aşağıdaki formülle hesaplanmaktadır:

“Altrnan z-notu= (1.2 x Tl) + (1.4 x T2) + (3.3 x T3) + (0.6 x T4) + (1.0 x T5)”

• Tl = İşletme Sermayesi / Aktifler. Olası bir zorluğa karşın şirketin varlıklarının ne ölçüde likit olduğunu ölçmek için kullanılmakta.

• T2 = Geçmiş yıl kârları / Aktifler. Şirketin kümülatif olarak kârlılık performansını ölçmek için kullanılmakta.

• T3 = Faaliyet Kârı / Aktifler. Şirketin ölçeğine kıyasla gelir yaratmakta ne ölçüde verimli olduğunu ölçmek için kullanılmakta.

• T4 = Özkaynaklar / Toplam Yükümlülükler. Olası bir zorlukta şirketin teknik olarak borcunu ödeyemez duruma gelmeden

önce varlıkların ne kadar azalabileceğine yönelik hızlı bir fikir edinebilmek için kullanılmakta.

• T5 = Satış Gelirleri / Aktifler. Şirketin gelir yaratmak için varlıklarını ne ölçüde verimli kullandığını ölçmek için kullanılmakta.

FORMÜLÜN UYGULANMASI

Bu formül üzerinden 2.99’un üzerinde Altman z-notuna sahip olan şirketler içinden seçtiğimiz bazı hisseler aşağıdaki tabloda yer almaktadır. Bu hisseleri belirlerken, toplam piyasa değerleri 5 milyajJFL üzerinde olanları baz aldık ve aşağıdaki tabloda, piyasa o değeri büyükten küçüğe olacak şekilde sıraladık. Hisselerin mevcut durumuna ilişkin bir ön fikir vermesi açısından Piyasa Değeri/Defter Değeri, Fiyat/Kazanç ve Firma Dcğcri/FAVÖK gibi bazı temel çarpanları da tabloya ekledik.

Şirketlerin borçluluklarına dair de bir ön bilgi verebilmek adına Net Borcun şirket FAVÖK ve Özkaynağının kaç katma karşılık geldiğine dair göstergeleri de ekledik. Bu oranların l’in altında olması, şirketin asıl operasyonlarından elde ettiği kârın yani FAVÖK’ün veya özkaynağının net borcundan daha fazla olduğu şeklinde yorumlanabilir. İlâve olarak, hisse hareketlerinin piyasanın genelindeki hareketlere verdiğinin tepkiye dair fikir vermesi açısından, tabloda, hisselerin son iki yıllık dönemde günlük periyottaki betaları da yer almakta. Genellikle, betanın l’den düşük olması hissenin piyasa hareketlerine görece az, l’dcn yüksek olması ise görece fazla tepki verdiğini işaret etmekte. Ayrıca, tablonun en sağ bölümünde her bir hissenin son bir yıllık dönemde BIST-100 endeksine kıyasla gösterdiği fiyat performansına da yer verdik.

Hemen hemen her hafta dile getirdiğimiz gibi hiçbir strateji/ yaklaşımın hisse senedi yatırımı konusunda her zaman pozitif getiri sağlayacak sihirli bir formül olmadığının altını çizelim. Bu tarz yaklaşımlar, filtreler vs., sağlıklı bir yatırım için tek başına kullanılacak ve her zaman geçerli olan formüller olmayıp; en fazla, yatırım kararlarım destekleyici ya da seçim yapma sürecine katkı verici yönde göz ucuyla bakılabilecek araçlar olarak görülmelidir. Bu köşede yer alan yazıların temel amacının hisse senedi piyasalarında izlenebilecek stratejilere dair farklı teorik yaklaşımları sunmak ve bu teorik yaklaşımların pratikteki karşılıklarına dair örnekler vermeye çalışmak olduğunu; herhangi bir yatırım tavsiyesi vermeyi amaçlamadığını da tekrar hatırlatalım.

SAĞLIKLI YATIRIM TARZI

Bir diğer önemli hatırlatma olarak, “piyasada dip görüldü/ oynaklık azalacak/kalıcı yükseliş trendi başladı” gibi ifadeler kullanmak hâlen (en azından bu yazının hazırlandığı 22 Nisan tarihi itibariyle” mümkün değil. Bu nedenle kısa vadeli beklentilerle hareket etmek hâlâ oldukça riskli. Piyasalarda kısa vadede kalıcı bir iyimserlikten bahsetmek kolay olmasa da; bu tarz dönemlerde ısrarla yinelediğimiz gibi uzun vadeli yatırım açısından ciddi fırsatlar olmakta. Ancak, hem devam eden yüksek oynaklık riski hem de piyasada dibi yakalamanın zorluğu nedeniyle tek bir seviyeden alım yapmak yerine, kademelere ve zamana yayarak biriktirme şeklinde alım yapılması çok daha sağlıklı olacaktır. Hangi hissede alım yapacağınıza karar vermekte zorlanıyor iseniz ya da bu yönde bir tecrübeniz bulunmamakta ise de yatırım fonu, borsa yatırım fonu ve/veya emeklilik fonu gibi yatırım araçlarında borsa/ hisse performansını yansıtan ürünleri portföye almak/portföydeki ağırlığını artırmak da düşünülebilir. Özellikle emekliliğe yönelik yatırım araçlarında piyasalardaki karamsarlığın arttığı, yani herkesin satışa geçtiği dönemlerde alış tarafında olma cesaretini göstermek orta-uzun vadede oldukça anlamlı getiri elde edilmesini sağlayabilir. Dip seviyeyi bulma arayışını bir kenara bırakıp düşüşün devam etme riskini göz önüne alarak katlanılabilecek azami zarar doğrultusunda makul bir zarar kes (stop loss) seviyesi belirlemek; buna riayet etmeyi birinci kural olarak belirleyip biriktirme şeklinde bir yaklaşım benimsemek son derece sağlıklı olacaktır.

Son söz olarak, bir sonraki yazımızı hazırlarken ülkemizde ve dünyada salgın hastalığın kontrol altına alınmasına yönelik çok ciddi ilerleme kaydedilmiş olmasını diliyor, umut ediyorum. Zorlukların geride bırakıp; güzel, sağlıklı günlere her gün biraz daha yaklaşıyoruz. Yeniden hatırlatmak isterim ki; çok da uzak olmayan bir gülecekte ulaşacağımız güzel günlerdeki mutluluğumuz, kısa vadede göstereceğimiz sabır, dirayet ve metanetle katlanacak. Herkese sağlıklı günler diliyor; bu süreçte yükü çeken tüm emekçilere bir kez daha şükranlarımı sunuyorum.

EROL GÜRCAN