Richard Driehaus Momentum Filtresi ve Finansal Sonuçlar

Yakın dönemde gözlenen yükselişte büyük ölçekli şirketlere kıyasla görece küçük ölçekli şirketlerdeki yükselişin öne çıkması nedeniyle, olası bir düzeltme hareketinde (kâr realizasyonu, jeopolitik risk vs. nedenlerle) bu tarz görece küçük ölçekli hisselerdeki geri çekilmelerin daha sert olabilme riskinin bulunduğunu ifade etmekte fayda var.

GELİŞMEKTE olan ülkelere yönelik risk iştahında gözlenen dalgalanmaya ek olarak yakın dönemde öne çıkan siyasi-jeopolitik gelişmelerin de etkisiyle yurtiçi piyasalardaki görece kararsız seyir devam ediyor. Diğer taraftan, payları Borsa İstanbul’da işlem DİKKATgören şirketlerin 12 aylık finansal sonuçları açıklanmaya devam ediyor. Söz konusu süreç solo finansal sonuçlar için 2 Mart, konsolide finansal sonuçlar için ise 10 Mart’a kadar devam edecek. Bu süreç boyunca hisse bazlı hareketlerin bir miktar daha ön plana çıkmayı sürdürmesi muhtemel görünmekte.

Haftalık ekonomi takviminde gelecek haftaya dair yurtiçinde öne çıkan başlıklar, yeni yılın ilk Bütçe Dengesi rakamları, TCMB’nin yılın ikinci faiz kararı (tahminler politika faizinin %11,25 seviyesinde sabit tutulması ile %10,50’ye düşürülmesi arasında değişiklik göstermekte) ve uluslararası kredi derecelendirme kuruluşu Fitch’in planlı Türkiye kredi notu gözden geçirmesi olarak not edilebilir (piyasadaki tahminler kredi notu ve görünümünde herhangi bir değişiklik beklenmediğini işaret etmekle birlikte; not görünümünün Durağan’dan Pozitife yükseltilmesi çok büyük sürpriz olmaz; kısa vadede piyasaya sınırlı da olumlu etki edebilir).

BIST’te yer alan şirketlerin 2019 yılı 12 aylık finansal sonuçları açıklanmaya devam ederken, henüz tüm şirketlerin son finansal sonuçları görülmemiş olduğundan, çok net fikirler vermeyebileceğinden; bu süreç boyunca bir miktar daha genel konulara ya da hisse stratejileri tarafında mümkün mertebe doğrudan finansal sonuç odaklı olmayan yaklaşımları incelemeye çalışacağız. Bu noktadan hareketle, bu hafta momentum a dayalı bir yaklaşımı ele almayı tercih ettik. Bu şekilde, ayrıca, hızlı yükseliş performansı sonrasında gözlenen kararsızlık sürecinde görece olumlu ayrışan hisseleri de görmüş olacağız.

KÂRLILIK PERFORMANSINA SAHİP ŞİRKETLER

Bu hafta ABD’li fon yöneticisi Richard Driehaus’un momentum yaklaşımına odaklanıyoruz. Driehaus, fiyat ve kâr momentumuna ilişkin kriterleri bir araya getirerek görece küçük ve orta ölçekli olan ancak istikrarlı kârlılık performansına sahip şirketleri tespit edebilmeyi amaçlamakta. Aslında, Driehaus esas olarak analist tahminlerinin oldukça üzerinde kâr açıklayacak şirketleri bulabilmeyi amaçlamakta. Driehaus, piyasadaki “düşükten al, yüksekten sat” yaklaşımı yerine “yüksekten alıp, daha da yüksekten satmanın” da tercih edilebileceğini düşündüğünü söylüyor. Bu düşüncesini, hâlihazırda yükseliş yönünde güzel hareketler gerçekleştirmiş ve piyasadan görece olumlu ayrışmış, yani aslında yatırımcılar tarafından talep gören hisselere yatırım yapıp, yükselen fiyat yönünde risk alarak, bu yükselişin ne zaman terse döneceğini tahmin etmeye çalışıp kâr elde etmek olarak açıklamakta.

Driehaus yaklaşımının daha önce ele aldığımız stratejilere kıyasla bir miktar daha cesur bir yaklaşımı yansıttığını ve bir miktar daha fazla piyasa tecrübesi gerektirdiğini not etmekte fayda bulunmakta. Bu nedenle, bir Driehuas  yaklaşımını ilişkin teorik çerçeveyi çizdikten sonra, bunun pratikteki uygulamasına geçerken bir miktar daha korumacı kalmayı tercih ettik. Özellikle, yakm dönemde endekste gözlenen yükselişin ağırlıklı küçiik-orta ölçekli hisselerle gerçekleşmiş olması ve olası bir düzeltme de bu tarz hisselerde daha sert geri çekilme görülebileceğini değerlendirerek; biz teorinin pratikteki yansımalarını göstermek üzere yaptığımız örnek uygulamada, küçük ölçekten ziyade daha büyük ölçekli hisselere odaklanmayı tercih ettik.

Driehaus momentum filtresi yaklaşımını uygulamak üzere kullandığımız kriterler şu şekilde:

• En az son 3 çeyrek dönemde hisse başına kâr büyümesi gerçekleştirmiş olmalı
• En az son 3 çeyrek dönemde piyasadaki medyan hisse başın kâr büyümesi üzerinde büyüme gerçekleştirmiş olmalı
• Son 1 aylık dönemde BIST-100 endeksinin üzerinde getiri sağlamış olmalı
• Piyasa Değeri 2 milyar TL’nin üzerinde olmalı (BIST-Tüm ortalama piyasa değeri yaklaşık 600 milyon TL, medyan piyasa değeri 3,5 milyar TL; bu iki rakamın ortalaması da yaklaşık 2 milyar TL)

Yukarıda yazılı kriterleri BIST-Tiim hisselerinin tamamına, bu yazının hazırlandığı 14 Şubat günü piyasa kapanışı öncesi açıklanmış olan son finansal sonuçları baz alarak uyguladık ve elde ettiğimiz sonuçlardan temel, teknik, likidite koşulları vs. üzerinden görece daha olumlu gördüklerimize aşağıdaki tabloda yer verdik.

KÜÇÜK ÖLÇEKLİ ŞİRKETLERE DİKKAT

Yakın dönemde gözlenen yükselişte büyük ölçekli şirketlere kıyasla görece küçük ölçekli şirketlerdeki yükselişin öne çıkması nedeniyle, olası bir düzeltme hareketinde (kâr realizasyonu, jeopolitik risk vs. nedenlerle) bu tarz görece küçük ölçekli hisselerdeki geri çekilmelerin daha sert olabilme riskinin bulunduğunu ifade etmekte fayda var. Bu nedenle tabloda yer verdiğimiz hisseler yukarıda detaylarını verdiğimiz filtreleme sonucunda piyasa değeri en yüksek olanlardan olacak şekilde belirledik. Tabloda, ayrıca yapılan filtrelemeden bağımsız olarak, hisse fiyatlarının bulunduğu seviyelerinin ne ölçüde ucuz-pahalı olduğuna dair bir ön fikir vermesi açısından Piyasa Değeri / Defter Değeri, Fiyat / Kazanç ve Firma Değeri / FAVÖK gibi bazı temel çarpanların cari ve son 3 yıldaki ortalama değerlerini de ekledik. Cari çarpan değerinin son 3 yıl ortalamasının üzerinde olması, FAVÖK tarafındaki olumlu performansın büyük ölçüde fiyatlandığı ve hissenin çok da ucuz olmayabileceğine dair bir sinyal olarak yorumlanabileceğinden bu göstergelere dikkaf etmekte fayda bulunmakta. Ayrıca, yine aynı doğrultuda ön fikir vermesi açısından, tablonun en sağ bölümünde her bir hissenin son 1 yıllık dönemde BİST-100 endeksine kıyasla gösterdiği fiyat performansına da yer verdik. Tabloda, şirketlerin borçluluklarına dair de bir ön fikir sahibi olabilmek adına Net Borcun şirket FAVÖK ve Özkaynağının kaç katma karşılık geldiğine dair göstergeleri de ekledik. Bu oranların Fin altında olması, şirketin asıl operasyonlarından elde ettiği kârın yani FAVÖK’ün veya özkaynağının net borcundan daha fazla olduğu şeklinde yorumlanabilir. İlâve olarak, hisse hareketlerinin piyasanın genelindeki hareketlere verdiğinin tepkiye dair fikir vermesi açısından, tabloda, hisselerin son 2 yıllık dönemde günlük periyottaki betaları da yer almakta. Genellikle, betanın Fden düşük olması hissenin piyasa hareketlerine görece az, Fden yüksek olması ise görece fazla tepki verdiğini işaret etmekte.

Hemen hemen her hafta dile getirdiğimiz gibi hiçbir strateji/ yaklaşımın hisse senedi yatırımı konusunda her zaman pozitif getiri sağlayacak sihirli bir formül olmadığının altını çizelim. Bu tarz yaklaşımlar, filtreler vs., sağlıklı bir yatırım için tek başına kullanılacak ve her zaman geçerli olan formüller olmayıp; en fazla, yatırım kararlarını destekleyici ya da seçim yapma sürecine katkı verici yönde göz ucuyla bakılabilecek araçlar olarak görülmelidir. Bu köşede yer alan yazıların temel amacının hisse senedi piyasalarında izlenebilecek stratejilere dair farklı teorik yaklaşımları sunmak ve bu teorik yaklaşımların pratikteki karşılıklarına dair örnekler vermeye çalışmak olduğunu; herhangi bir yatırım tavsiyesi vermeyi amaçlamadığım da tekrar hatırlatalım.

EROL GÜRCAN