Ele alacağımız yaklaşım ABD’li fon yöneticisi James O’Shaugnessy’nin 1996’da yayınlanan “What Works on Wall Street (“Borsada îşe Ne Yarar” gibi çevrilebilir) kitabında geliştirdiği “Temel Taş Büyüme” stratejisi olacak. Bu strateji ismi itibariyle her ne kadar büyüme odaklı bir yatırım stratejisi olarak görünse de aslında içerdiği kriterlerin büyüme, değer ve momentum odaklı stratejilere has unsurlar bir araya getiren karma bir yaklaşım olduğu söylenebilir.
O’Shaugnessy, uzunca bir süre büyüme odaklı stratejiye has basit kriterler (yüksek kâr marjı, yüksek özvarlık kârlılığı, yüksek kâr büyümesi vb.) üzerinden geçmiş verilerle endekse göre daha güçlü getiri sağlayan hisseler üzerinden yaptığı testler sonrasında; istikrarlı kâr büyümesi olan ve endeksten istikrarlı bir şekilde pozitif ayrışan şirketler haricinde, yalnızca basit büyüme stratejisi odaklı kriterler üzerinden belirlenen şirketlere yatırım yapmanın alman riske değmediği sonucuna varıyor.
Bu sonuçtan hareketle devam ettiği çalışmaları sonrasında, “Temel Taş Büyüme Yatırımı” ve “Temel Taş Değer Yatırımı” adlı iki farklı yaklaşımını birleştirerek “Birleşik Temel Taş” Stratejisini geliştiriyor. Bulduğu sonuçları da yukarıda değindiğimiz kitabında paylaşıyor. O’Shaugnessy, bu stratejisini 1954-1996 yılları arasındaki verilerle S&P 500 endeksindeki hisselerle test ettiğinde, S&P 500 endeksinin yıllık bileşik getirisi yüzde 8.3 iken Temel Taş Büyüme Stratejisinin yıllık bileşik getirisinin yüzde 18 olduğunu buluyor.
STRATEJİNİN TEMEL KRİTERLERİ
Gelelim O’Shaugnessy’nin Temel Taş Büyüme Stratejisi’nde kullandığı kriterlere:
■ Büyüklük/Ölçek: Küçük ölçekli şirketler her ne kadar büyük ölçekli şirketlere kıyasla daha fazla büyüme potansiyeli taşısa da, O’Shaugnessy likit olmayan hisseleri değerlendirme dışında tutabilmek adına piyasa değeri 150 milyon doların üzerinde olan şirketleri filtresine dahil etmekte. (Aşağıda paylaşacağımız tablodaki hisseleri belirlerken biz de bu rakamı referans aldık.)
■ İstikrarlı kâr büyümesi (büyüme odaklı strateji kriteri): O’Shaugnessy yaptığı analizlerde kâr büyümesindeki oranın yüksekliğinden ziyade kâr büyümesindeki istikrarın daha önemli olduğu sonucuna ulaşıyor ve en az beş yıl üst üste kâr büyümesi elde eden şirketlere odaklanıyor. (Biz de yıllık bazda 2019/06, 2018/12, 2017/12, 2016/12 ve 2015/12 finansal sonuçları itibariyle kâr büyümesi elde eden şirketleri filtreledik.)
■ Fiyat (Piyasa Değeri) / Net Satışlar – F/NS (değer odaklı strateji kriteri): F/NS çarpanının en yüksek 1.5 olacak şekilde bir kriter olarak ele alınmasıyla büyüme odağının bir miktar dengelenmesi amaçlanmakta. Hisse senedi analistleri açısından genellikle F/K (Fiyat / Kazanç) çarpanı mihenk taşı olarak görülse de O’Shaugnessy yaptığı çalışmalarda geleceğe dönük tahmin yaparken F/NS’nin daha iyi bir gösterge olduğu sonucuna ulaştığı için bu çarpanı baz almakta. (Biz de F/NS çarpanı 1.5’in altında olan şirketleri filtreledik.)
■ Rölatif Getiri (momentum odaklı strateji kriteri): O’Shaugnessy’nin büyümedeki temel taşı stratejisi, yukarıdaki kriterleri sağlayan hisseleri, son bir yılda endekse kıyasla en fazla olumlu ayrışandan en düşüğe doğru sıralayıp ilk 50 tanesinin seçilmesinden ibaret. Bu durum, endekse göre olumlu ayrışan hisselerin olumlu, olumsuz ayrışanların ise olumsuz ayrışmayı sürdürme eğiliminde olacağı varsayımına dayanmakta. (Biz buradaki varsayımdan hareketle daha tutucu bir yaklaşımla, BIST-100 endeksine göre son üç ay, son altı ay ve son bir yıllık dönemlerin üçünde birden pozitif ayrışan hisseleri baz almayı tercih ettik.)
SİHİRLİ BİR FORMÜL YOK
O’Shaugnessy’nin Temel Taş Büyüme Stratejisiyle uyumlu olan Borsa İstanbul hisselerine geçmeden önce, bu yaklaşımın her ne kadar büyüme odaklı bir yaklaşım gibi adlandırılsa da aslında rölatif performansla birlikte momentum yaklaşımını, kârlılıktaki istikrar ile büyüme yaklaşımını ve fiyat / net satış değer göstergesi ile değer yaklaşımını bir araya getiren karma bir yatırım stratejisi olduğunu hatırlatalım.
Ve gelelim sonuçlara…
Aşağıdaki tabloda, BIST-TÜM’de yer alan hisselerden yukarıda değindiğimiz kriterlerin tamamını sağlayanları rölatif getirisi yüksek olandan düşük olana doğru sıraladık (10 Ekim 2019 kapanış fiyatları itibariyle). Ayrıca tablonun sağ tarafında F/NS çarpanma ek olarak PD/DD, F/K ve FD/FAVÖK çarpanlarının son değer ve son üç yılın ortalama değerlerini (bu hisselerin mevcut fiyatlarına ilişkin bir ön fikir vermesi amacıyla) karşılaştırmalı olarak verdik. Kısa bir hatırlatma ve çekinceyle yazımızı noktalayalım…
Finansal piyasalarda sürekli kâr etmeyi sağlayan herhangi bir sihirli formül ya da yaklaşım bulunmuyor. Bu köşede ele aldığımız yaklaşımlarla hisse senedi yatırımına ilişkin farklı bakış açılarını tanıtmayı, psikolojik faktörlerden daha az etkilenmeyi sağlayacak niceliksel (kantitatif) yaklaşımları gösterebilmeyi amaçlıyoruz. Bu bağlamda önce ilgili yaklaşımı/stratejiyi/bakış açısını oluşturan teorik altyapıyı sunup, sonrasında bunun pratikte karşılığının olup olmadığı veya nasıl bulunabileceğini göstermeye çalışıyoruz. Dolayısıyla, bu yaklaşım her ne kadar geçmiş dönemlerde S&P 500’de olumlu sonuçlar sunmuş olsa da, ne aşağıdaki hisselerin ne de bu stratejinin sürekli kâr sağlayacağına dair bir garanti söz konusu değil. Buradaki açıklama her ne kadar sık tekrarlanır bir yapıda olsa da herhangi bir yanlış beklentiye mahal vermemek adına önemli.
EROL GÜRCAN
