Güncel Finansallarla Piotroski F-Skor Filtrelemesi

YURTİÇİ piyasalar açısından stres fiyatlamasınm öne çıktığı bir haftayı geride bıraktık. BIST-100 endeksi bu yazının hazırlandığı 12 Nisan Cuma günü 17:30 sularında 96 bin civarlarında haftalık bazda (önceki hafta kapanışı 98.783) düşüş bölgesinde seyretmekteydi. Sene başından 5 Nisan Cuma gününe kadar günlük ortalama

7.4 milyar TL, civarında işlem hacminin görüldüğü BIST-100 ‘endeksinde, son hafta itibariyle günlük ortalama işlem hacminin 5.6 milyar TL civarına gerilediği görülmekte. Hacimde gözlenen düşüş stres fiyatlamasıyla birlikte kararsızlığın da bir işareti olarak değerlendirilebileceği gibi, bardağın dolu tarafından bakmak gerekirse (her ne kadar birkaç günlük veri çok yeterli bir gösterge olmasa da) endeksteki düşüşün görece daha az bir hacimle gerçekleşmesi aşağı yönlü momentumun en azından kısa vadede zayıfladığının ön sinyali gibi de düşünülebilir.

Son süreçte piyasada gözlenen kararsız seyir üzerinde küresel gelişmelerden ziyade Türkiye özelindeki gelişmeler ön plana çıkmakta.

BELİRSİZLİKLER ORTADAN KALKMALI

Yeni hafta ile birlikte, geçen hafta açıklanan “Yeni Ekonomi Programı (YEP) Yapısal Dönüşüm Adımları 2019” planında çizilen çerçeve ile verilen ana mesajları ve üzerinde durulan noktalan olumlu bulduğumuzu; ancak, bunları uygulamaya yönelik detayların net bir şekilde ortaya konul mamasının, piyasalarda kısa vadede görülebilecek potansiyel olumlu etkileri önemli ölçüde sınırladığı söylenebilir. Hazine ve Maliye Bakanı Albayrak, 2019 yılı IMF/ Dünya Bankası Bahar Toplantıları (12-14 Nisan) ve Amerikan Türk Konseyi ile-Türkiye ABD İş Konseyi tarafından organize edilen 37. Yıllık Türkiye ABD İlişkileri Konferansı’na (14-16 Nisan).katılmak üzere Washington D.C.’de. Bu toplantılarda veya sonrasında yapılacak yeni açıklamalarla paket içeriğinin uygulanmasına yönelik detaylar netleştikçe de piyasa tarafındaki etkilerinin daha net bir şekilde hissedilmesi beklenebilir. Özetle, kısa vadeli belirsizlik unsurlarının hızlı bir şekilde geride bırakılması durumunda piyasada kısa vadede olumlu fiyatlamaların görülmesi; aksi durumda ise stres/kararsızlık fiyatlamasınm bir süre daha öne çıkması muhtemel görünmekte.

Hisse senedi piyasalarda bu tarz belirsizlik fiyatlamasınm öne çıktığı dönemlerde kısa vadeli alım-satım yapmak daha riskli hâle geldiğinden psikolojik açından da bir miktar daha zorlayıcı olabiliyor. Diğer taraftan, piyasa genelinde oluşan aşağı yönlü baskının hisse fiyatlarını orta-uzun vadeli yatırım açısından daha cazip seviyelere getirdiği de bir gerçek. Buradan hareketle bu hafta, temel analiz odaklı bir hisse filtreleme stratejisi üzerinde duracağız, “Değer Yatırımı” alanında uluslararası tanmırlığa sahip Stanford Üniversitesi’nde Muhasebe Profesörü olan Joseph D. Piotroski tarafından geliştirilen “F-Skor Filtrelemesi”ni 2017 Ekim ayı son haftasında 2017 altı aylık finansal sonuçlan üzerinden ele almıştık. Hem mevcut piyasa koşullarında orta-uzun vadeli temel analiz odaklı bir stratejinin hem de 2018 12 aylık finansal sonuçları ile bir güncelleme yapmanın anlamlı olacağını düşünerek; bu hafta yaklaşık 1.5 yıl önce değindiğimiz bir stratejiye geri dönüş yapacağız.

DOKUZ ÖNEMLİ KRİTER

Önce, Piotroski F-Skor’un içeriğine dair hatırlatmalarla başlayalım… Piotroski bu stratejiyle, fiyat bir kenara, finansal durumu itibariyle sağlam olan şirketleri belirleyebilmeyi amaçlamıştır. Bu amaç doğrultusunda şirketlerin finansal sonuçları üzerinden belirlediği üç ana başlık altındaki dokuz kriter üzerinden; her bir kriteri sağlayana 1 puan, sağlamayana 0 puan verilecek şekilde, 0 ile 9 arasında değer alabilen bir ölçümleme yapmış; buna da F-Skor adını vermiştir. F-Skoru 8 ve 9 olan şirketleri “sağlam”;

0 ve 2 aralığında olanları ise “zayıf’ olarak kategorize etmiştir. F-Skoru oluşturan ana başlık ve kriterler şöyle…

KÂRLILIK

• Net Kâr: Eğer son durum itibariyle Net Kâr varsa +1 puan (net zarar ise 0 puan),

• Nakit Akımı: Eğer son durum itibariyle pozitif Nakit Akımı varsa +1 puan,

• Aktif Kârlılığı: Eğer son durum itibariyle Aktif Kârlılığı bir önceki yıla kıyasla daha yüksekse +1 puan,

• Kârın Kalitesi: Eğer son durum itibariyle Nakit Akımı, Net Kârdan yüksekse +1 puan,

BORÇLULUK, LİKİDİTE VE FONLAMA KAYNAKLARI

• Kaldıraç Oranında Düşüş: Eğer Uzun Vadeli Borçluluk Oranında bir önceki döneme göre düşüş varsa +1 puan,

• Likiditede Artış: Eğer Cari Oran (Dönen Varlıklar/Kısa Vadeli Yükümlülükler) bir önceki döneme göre artış göstermişse +1 puan,

• Sulanma Etkisi Bulunmaması (Sermaye artırımı ile özellikle ekonomik açıdan güçsüz tarafta olan pay sahiplerinin şirket payları içindeki sahiplik oranının düşmesi): Son yıl itibariyle şirket sermaye artırımına gitmemiş ise +1 puan,

OPERASYONEL ETKİNLİK

• Marj İyileşmesi: Eğer önceki döneme kıyasla daha yüksek brüt kâr marjı varsa +1 puan,

• Aktif Devir Hızı: Eğer bir önceki döneme kıyasla aktif devir hızı artmışsa +1 puan (verimlilik göstergesi olarak).

STRATEJİYİ NASIL KULLANMALI?

Bu stratejinin 2018 12 aylık finansal sonuçlarına uygulandığında çıkan sonuçlara geçmeden önce 1.5 yıl önce yazdığımız yazıda paylaştığımız hisselere ve o günden bugüne nasıl bir performans gösterdiklerine bakalım. Ekim 2017’de 2017 yılı aylık finansal sonuçları üzerinden BIST-TÜM şirketlerini Piotroski F-Skor’a göre puanladığımızda, 9 puan üzerinden 9 skor sağlayan 7, 8 skor sağlayan 18 şirket olduğunu bulmuş; bunların içinden çeşitli (teknik analiz, likidite koşulları, vs.) kriterlerle belirlediğimiz beş hisseye (Tiipraş, Erdemir, Koç Holding, İndeks Bilgisayar, Ulusoy Elektrik) dair temel-teknik yorum paylaşmıştık. Bu hisselerin ve BIST-100 endeksinin o tarihten bugüne gösterdiği performansı aşağıda grafik -üzerinde gösterdik (Karşılaştırma yapabilmek adına 27 Ekim 2018 günü kapanış fiyatları = 100 varsayımı üzerinden endeksleme yaptık, ilgili yazı 22-28 Ekim 2017 haftasındaki dergide yer almıştı). Tam bu noktada, öncelikle bu köşede yer alan yazıların temel amacının hisse senedi piyasalarında izlenebilecek stratejilere dair teorik bir yaklaşım sunmak ve bu teorik yaklaşımın pratikteki karşılıklarına dair örnekler vermeye çalışmak olduğunu; herhangi bir yatırım tavsiyesi vermeyi amaçlamadığının altını çizelim. Ayrıca, yanlış bir beklenti oluşmaması adına geçmişte gözlenen performansların gelecek için anlamlı ve sağlıklı bir gösterge olmadığını, bugün iyi ya da kötü performans yakalamış bir hissenin/stratejinin yarın da aynı performansı sunacağının hiçbir garantisi olmadığını vurgulayalım (örneğin stratejinin dikkate aldığı kriterlerden tamamen bağımsız haber akışları gibi nedenlerle).

Grafikte BIST-100 endeksine dair gösterdiğimiz son değer olan 88, baz aldığımız başlangıç tarihinden itibaren endeksin yüzde 12 oranında değer kaybettiğini göstermekte. Son durum itibariyle beş hisseden dördü ilgili dönemde endeksin üzerinde bir performans gösterirken, söz konusu süreç boyunca hisse bazlı performansların endeksin altında kalabildiği de görülmekte. Dolayısıyla, Piotroski F-Skor ya da başka herhangi bir yaklaşım sağlıklı bir yatırım için tek başına kullanılacak ve her zaman geçerli olan formüller olmayıp; ancak yatırım kararlarını destekleyici anlamda göz ucuyla bakılabilecek olan araçlar olarak görülmelidir.

Güncel finansal sonuçlar üzerinden çıkan sonuçları görmek adına bu defa puanlamayı, payları BIST-lOO’de işlem gören şirketlerin 2018 12 aylık finansal sonuçları üzerinden yaptık. Piotroski’nin F-Skor puanlaması üzerinde 8 puan alan sekiz şirket, 9 puan alan üç şirket ortaya çıktı. Bu şirketleri, aldıkları Piotroski F-Skor puanlaması ile hisselerin mevcut durumlarına ilişkin bir önbilgi vermesi açısından bazı çarpan ve oranlar ile tablo olarak listeledik. Piotroski F-Skoru Stratejisini, özellikle kısa-orta vadeli yatırım kararları açısından tek başına bir gösterge olarak almak yerine, karar almaya yardımcı olan bir unsur olarak değerlendirmenin daha sağlıklı olacağını; geçmiş performansın ise tek başına geleceğe dair anlamlı ve sağlıklı bir referans olmayacağını düşündüğümüzü bir kez daha belirtelim.

EROL GÜRCAN