İstikrarlı FAVÖK performansına sahip şirketler

Finansal sonuçlarda kârın/zararın asıl faaliyetlerden mi yoksa tek seferlik kalemlerden mi kaynaklandığının irdelenmesi önemlidir. FAVÖK, net karla birlikte operasyonel kârlılığı ifade eden en önemli gösterge olarak kabul edilir…

YURTİÇİ ve küresel piyasalardaki kısa vadeli dalgalanmalar devam ediyor. Yurtiçinde paylan borsada işlem gören şirketlerin dokuz aylık finansal sonuç açıklama döneminin sona ermesi sonrasında; piyasanın genelini etkileyen gelişmelerin de bir miktar daha öne çıktığı söylenebilir. Küresel piyasalardaki olumsuz seyre yurtiçi iktisadi koşullardaki dengelenme eğilimi de eklendiğinde özellikle finânsal piyasalarda kısa vadeli pozisyon almak görece riskli kalmaya devam ediyor.

Son haftalarda günceli takip etmek adına açıklanmakta olan finansal sonuçlara odaklandıktan sonra geçen hafta, kısa vadeliden daha çok orta-uzun vadeli hisse senedi yatırımı stratejileriyle uyumlu olan istikrarlı temettü performansına sahip şirketlere (dokuz aylık finansal sonuçlan o tarihe kadar açıklananları dikkate alarak) odaklandık. Yukarıda değindiğimiz mevcut kısa vadeli zorlukları dikkate alarak bu hafta da yine kısa vadeden ziyade orta-uzun vadeli stratejilere daha uygun olduğunu değerlendirdiğimiz bir konuya, kısa adıyla FAVÖK açık hâliyle ‘Faiz, Amortisman, Vergi Öncesi Kâr’ performansı istikrarlı olan şirketlere odaklanacağız.

ÖNEMLİ BİR KÂRLILIK GÖSTERGESİ

Bir şirket hissesine yatırım yapma ya da bir işe ortak olma konusundaki temel güdü şirketin/işin kârlı olması. Şirketlerin kârlılık performansı açısından net kâr/zarar kuşkusuz en önemli göstergelerden; özellikle de temettü odaklı stratejiler doğrultusunda. Ancak, geçen hafta da değindiğimiz gibi orta-uzun vadeli yatırım açısından temettü son derece önemli bir gösterge olmakla birlikte tek başına yeterli bir kriter olarak görülmemeli. Zira, bazı şirketler elde ettikleri kârın belirli bir bölümünü temettü olarak dağıtmayı, bazı şirketler ise çeşitli nedenlerle (yapılacak yatırımlar için kaynak yaratmak ya da özsermayeyi güçlendirmek gibi) dağıtmayarak şirket bünyesinde tutmayı tercih edebilirler, özellikle hızlı büyüme döneminde olan şirketlerin genellikle kârı dağıtmak yerine şirket içinde tutmayı tercih ettiği biliniyor. Bu doğrultuda, bu hafta net kâr/zararın yanı sıra bir diğer önemli kârlılık göstergesi olan FAVÖK konusuna odaklanacağız.

Finansal sonuçlar açıklandığında her ne kadar ilk olarak net kâra/zarara bakılsa da; bu kârm/zararın asıl faaliyetlerden mi yoksa esas operasyonlar harici ve/veya tek seferlik kalemlerden mi kaynaklandığının irdelenmesi oldukça önemlidir. Özellikle, orta-uzun vadeli olumlu beklentilerin oluşması açısından; açıklanan kâr rakamlarının büyük ölçüde, kur ya da faiz kaynaklı finansal giderler ve/’veya tek seferlik arsa satışından elde edilen gelirlerden ziyade şirketin asıl olarak faaliyet gösterdiği alandaki operasyonel performansından kaynaklandığının görülmesi önemli bir gösterge olarak değerlendirilebilir. Yani, şirketin satış gelirlerinin, satışların maliyetinin, faaliyet giderleri kaynakların nasıl seyrettiği de en az net kâr rakamı kadar önemlidir. Bu anlamda, net kârla birlikte operasyonel kârlılığı daha sağlıklı birlikte gösteren Faiz, Amortisman, Vergi Öncesi Kâr (FAVÖK) rakamı önemli bir gösterge olarak izlenebilir.

FAVÖK, kabaca, şirketin esas faaliyet kârına (brüt kârdan faaliyet giderlerinin çıkarılmasıyla hesaplanır) amortisman ve itfa giderlerinin eklenmesiyle hesaplanmakta olup; bazı sektör ve şirketler için doğrudan şirketin ana faaliyetlerini etkileyen bazı başka kalemlerin de eklenebilmesi gerekmektedir. Özetle, asıl faaliyetler kaynaklı kârlılık performansının sürdürülebilirlik açısından çok daha kritik olduğu; bu anlamda da FAVÖK’ün oldukça önemli bir gösterge olduğu söylenebilir.

DİKKAT EDİLMESİ GEREKEN HUSUS

Bir şirketin güçlü ve istikrarlı ve FAVÖK performansına sahip olmasına karşın, net kâr yerine net zarar yazmasının son derece mümkün olduğunun da altını çizmekte fayda var. Örneğin, şirketin yüksek bir finansal borcu varsa, kur ya da faiz giderleri kaynaklı olarak FAVÖK’ün önemli ölçüde eridiği ya da gelir tablosunun en altına geldikçe net zarar dönüştüğü de görülebilir. Yakın dönemde kur-faiz kaynaklı gelişmeler nedeniyle birçok şirketin 2018 üçüncü çeyrek finansal sonuçlarında güçlü FAVÖK rakamları açıklamasına karşın net kâr performansının genel olarak daha zayıf kaldığını da gördük. Ancak, şirketin ana faaliyet alanlarından istikrarlı kâr performansına sahip olması, finansal koşullardaki zorlukların geride kalması sonrasında çok yüksek ihtimalle net kâra ya da en azından hisse fiyat performansına da yansıyacaktır (şirket yönetiminin kötü niyeti ya da meydana gelebilecek olası arızi durumlar hariç tutularak).

KULLANDIĞIMIZ METODOLOJİ

Genel hatırlatmalardan sonra işin pratikteki karşılığına odaklanalım. İstikrarlı FAVÖK performansına sahip olan şirketleri belirleyebilmek adına, BİST-TÜM’de yer alan şirketlerden;

– 2018/3Ç dönemi dahil olmak üzere son 10 çeyrek dönemin tamamında FAVÖK’ü O’ın üzerinde olan ve

– Yine son 10 çeyrek dönemde bir önceki çeyreğe göre en az 7 defa FAVÖK’ü bir önceki çeyreğe göre artış gösteren artmış olan şirketleri filtreledik.

Bu şirketlerin içinden temel, teknik ve likidite kriter açısından görece olumlu olduğunu değerlendirdiğimiz 24 şirketi bir tablo hâlinde sunduk. Bu tabloda şirketlerin son 10 çeyrek dönemin kaçında bir önceki çeyrek döneme göre kârını artırmış olduğuna yer vermekle birlikte; istikrarlı FAVÖK performansının cari hisse  fiyatlarını gereğinden fazla yükseltmiş olma riski de olduğundan, hisse fiyatlarının bulunduğu seviyelerinin ne ölçüde ucuz-pahalı olduğuna dair bir ön fikir vermesi açısından Piyasa Değeri / Defter Değeri, Fiyat / Kazanç ve Firma Değeri / FAVÖK gibi bazı temel çarpanların cari ve son üç yıldaki ortalama değerlerini de ekledik.

Cari çarpan değerinin son üç yıl ortalamasının üzerinde olması, FAVÖK tarafındaki olumlu performansın büyük ölçüde fiyatlandığı ve hissenin çok da ucuz olmayabileceğine dair bir sinyal olarak yorumlanabileceğinden bu göstergelere dikkat etmekte fayda bulunmakta. Ayrıca, yine aynı doğrultuda ön fikir vermesi açısından, tablonun en sağ bölümünde her bir hissenin son bir yıllık dönemde BlST-100 endeksine kıyasla gösterdiği fiyat performansına da yer verdik. Tabloda, şirketlerin borçluluklarına dair de bir ön fikir sahibi olabilmek adına Net Borcun şirket FAVÖK ve Özkaynağının kaç katma karşılık geldiğine dair göstergeleri de ekledik. Bu oranların l’in altında olması, şirketin asıl operasyonlarından elde ettiği kârın yani FAVÖK’ün veya özkaynağının net borcundan daha fazla olduğu şeklinde yorumlanabilir. İlâve olarak, hisse hareketlerinin piyasanın genelindeki hareketlere verdiğinin tepkiye dair fikir vermesi açısından, tabloda, hisselerin son iki yıllık dönemde günlük periyottaki betaları da yer almakta.

Genellikle, betanın l’den düşük olması hissenin piyasa hareketlerine görece az, l’den yüksek olması ise görece fazla tepki verdiğini işaret etmekte. Hemen hemen her hafta dile getirdiğimiz gibi hazırladığımız tablo ve paylaştığımız hisseler o hafta odaklandığımız konuda çizdiğimiz teorik çerçevenin piyasadaki yani pratikteki karşılığının olup olmadığına dair bir referans niteliği taşıdığını da tekrar hatırlatalım.

EROL GÜRCAN