Richard Beddard’ın Korumacı Yaklaşımı
Borsada volatil bir dönem yaşanırken, düşen hisse değerleri özellikle uzun vadeli yatırım yapmayı düşünenler için pek çok fırsat barındırıyor. Bu hafta İngiliz yatırımcı Richard Beddard’ın korumacı yaklaşımını değerlendiriyoruz…
PİYASALARDAKİ stresli ve kararsız seyrin öne çıktığı dönemler kısa vadeli alım-satımlardaki riski artırırken uzun vadeli yatırım kararları açısından da önemli fırsatlar barındırabilmekte. Mevcut koşullarda izlenebilecek stratejiler açısından farklı bir bakış açısı sunabilmek adına bu hafta İngiliz yatırımcı ve yazar Richard Beddard tarafından kullanılan korumacı bir yaklaşımı ele alacağız. Beddard’ın yaklaşımı temel olarak bu köşede Ekim 2017’de ele aldığımız “Piotroski F-Score” ve Kasım 2017’de ele aldığımız “Greenblat’in Sihirli Formül” filtrelerinin kombinasyonundan oluşmakta.
Güncel finansal sonuçlarla BIST-TÜM yer alan hisselerden her iki filtreye göre de olumlu denebilecek sıralamayı sağlayanlar arasından, temel ve teknik kriterler açısından da görece daha olumlu olduğunu değerlendirdiğimiz hisselere ilişkin yorumlar geçmeden önce kısaca bu söz konusu iki yaklaşımı hatırlatalım.
Fon yöneticisi ve değer yatırımcısı olarak uluslararası alanda tanmırhğa sahip olan Joel Greenblatt’in geliştirdiği “Sihirli Formül (Magic Formula)” yatırım stratejisinde iki temel analiz oranına (kazanç verimi ve sermaye getirisi) odaklanılarak birleşik bir sıralama sistemi yapılmakta. Greenblatt’e göre kazanç verimi bir hissenin ucuzluğunu ölçmek için en önemli göstergelerden biriyken, sermaye getirisi de faaliyetlerin ne kadar iyi yürütüldüğünü en önemli gösteren kriter. Her ne kadar stratejinin adı “Sihirli Formül” olsa da, her zaman pozitif getiri sağlayacak sihirli bir formülün aslında bulunmadığını, burada ele alınan konunun yalnızca farklı bir bakış açısı olduğunu ve dolayısıyla yanlış bir beklentiye girilmemesi gerektiğinin de altını çizelim.
Sihirli Formül için kullanılan kriterler şunlar:
– Likidite: Likidite konusunda sorun yaşanmaması açısından uygun görülecek bir minimum piyasa değeri belirlenmeli ve bunu karşılamayan hisseler dikkate alınmamalıdır. Biz filtreleme yaparken fiili dolaşımdaki piyasa değeri lüü milyon TL üzerindeki hisseleri baz aldık.
– Sektör Filtresi: Farklı bilanço yapıları nedeniyle mali sektörde yer alan hisseleri dışarıda bırakılır.
– Kazanç Verimi: Kârlılığın veriminin ölçülebilmesi açısından Faaliyet Kârı/Firma Değeri oranı hesaplanır.
– Sermaye Getirisi: Sermaye getirisinin veriminin ölçülebilmesi için Faaliyet Kârı/(Net Duran Varlıklar + İşletme Sermayesi) oranı hesaplanır.
– Kazanç Verimi Sıralaması: Kazanç verimi en yüksek olan hisse birinci sırada olacak şekilde her bir hisseye sıra sayısı atanır.
– Sermaye Getirisi Sıralaması: Sermaye Getirisi en yüksek olan hisse birinci sırada olacak şekilde her bir hisseye sıra sayısı atanarak yeni bir sıralama daha yapılır.
– Birleşik Sıralama: FTer bir hissenin kazanç verimi ve sermaye getirisi sıralamasındaki sıra sayısı toplanır. Bu şekilde en düşük çıkan rakam her iki kritere göre en iyi durumdaki hisseyi ortaya koyacaktır. Örneğin, kazanç verimine göre 358., sermaye getirisine göre 122. sırada olan hissenin birleşik sıralaması 470 olacaktır. Böylece, bu hisse birleşik sıralama açısmdan kazanç veriminde birinci ve sermaye getirisinde 950. sırada olan, yani birleşik sıralaması 951 olan bir hisseden daha öncelikli durumda olacaktır.
Muhasebe Profesörü olan Joseph D. Piotroski tarafından geliştirilen “F-Skor Filtrelemesi” finansal durumu itibariyle sağlam olan şirketleri belirleyebilmeyi amaçlamakta. Finansal sonuçlar üzerinden belirlediği üç ana başlık altındaki dokuz kriter üzerinden; her bir kriteri sağlayana 1 puan, sağlamayana 0 puan verilecek şekilde, 0 ile 9 arasında değer alabilen bir ölçümleme yapmış; buna da F-Skor adını vermiştir. F-Skoru 8 ve 9 olan şirketleri “sağlam”; 0 ve 2 aralığında olanları ise “zayıf’ olarak kategorize etmiştir. Piotroski F-Skoru Stratejisini, yatırım kararları açısından tek başına bir gösterge olarak almak yerine, karar almaya yardımcı olan bir unsur olarak değerlendirmek daha sağlıklıdır.
F-Skoru oluşturan ana başlık ve kriterler:
– Kârlılık
– Net Kâr: Eğer son durum itibariyle Net Kâr varsa +1 puan,
– Nakit Altımı: Eğer son durum itibariyle pozitif Nakit Akımı varsa + 1 puan,
– Aktif Kârlılığı: Eğer son durum itibariyle Aktif Kârlılığı bir önceki yıla kıyasla daha yüksekse +1 puan,
– Kârın Kalitesi: Eğer son durum itibariyle Nakit Akımı, Net Kârdan yüksekse +1 puan
– Borçluluk, Likidite ve Fonlama Kaynakları
– Kaldıraç Oranında Düşüş: Eğer Uzun Vadeli Borçluluk Oranında bir önceki döneme göre düşüş varsa +1 puan,
– Likiditede Artış: Eğer Cari Oran (Dönen Varlıklar,/Kısa Vadeli Yükümlülükler) bir önceki döneme göre artış göstermişse +1 puan,
– Sulanma Etkisi Bulunmaması (Sermaye artırımı ile özellikle ekonomik açıdan güçsüz tarafta olan pay sahiplerinin şirket paylan içindeki sahiplik oranının düşmesi): Son yıl itibariyle şirket sermaye artırımına gitmemiş ise +1 puan,
– Operasyonel Etkinlik
– Marj İyileşmesi: Eğer önceki döneme kıyasla daha yüksek brüt kâr marjı varsa +1 puan,
– Aktif Devir Hızı: Eğer bir önceki döneme kıyasla aktif devir hm artmışsa +1 puan (verimlilik göstergesi olarak)
TURKCELL (TCELL): 2018’in 1. çeyreğinde FAVÖK’ü bir önceki çeyreğe göre yüzde 17.4 ve bir önceki yıla kıyasla yüzde 4415 artışla 210 milyar TL’ye yükselmiş; net kâr bir önceki çeyreğe göre yüzde 13210 ve geçen yılın aynı dönemine göre yüzde 912 artışla 501 milyon TL olarak gerçekleşmiştir. 2018 ilk çeyreği sonunda net borç/FAVÖK oram 1.6 seviyesindedir. Özvarlık kârlılığı yüzde 14 olan şirket son durum itibariyle 12.7 x F/K, 5.3 x FD/ FAVÖK çarpanlarıyla işlem görmektedir. Son günlerde 11.50 TL civarında dip çalışması yapmakta olan TCELL hisselerinin bu seviye üzerinde tutunması durumunda, olası tepki alımlarıyla birlikte orta-uzun vadede 12.45 TL, 13.20 TL ve 13.95 TL dirençlerini test etmesi beklenebilir. Olası geri çekilmelerde ise katlanılabilecek azami zarar dikkate alınarak 11.35, 11.05 veya 10.60 TL seviyelerinden uygun görüleni zarar kes seviyesi olarak izlenebilir.
AKSA AKRİLİK (AKSA): 2018’in 1. çeyreğinde FAVÖK’ü bir önceki çeyreğe göre yüzde 21.6 ve bir önceki yıla kıyasla yüzde 12.0 azalışla 115 milyon TL’ye düşmüş; net kâr bir önceki çeyreğe göre yüzde 26.7 ve geçen yılın aynı dönemine göre yüzde 26.3 düşüşle 52 milyon TL olarak gerçekleşmiştir. 2018 ilk çeyreği sonunda net borç/FAVÖK oranı 1.3 seviyesindedir. Özvarlık kârlılığı yüzde 19 olan şirket son durum itibariyle 7.6 x F/K, 5.5 x FD/FAVÖK çarpanlarıyla işlem görmektedir. AKSA hisselerinin Mayıs ayı başındaki sert satış dalgasının ardından yaklaşık son bir aylık dönemde ağırlıklı olarak 11-12 TL aralığında kanal hareketi gerçekleştirdiği görülmektedir. Mevcut kanalın hacimli bir şekilde yukarı kırılması durumunda AKSA hisselerinin öncelikli olarak kanal hedefi olan 13.00 TL’ye ve devamında orta-uzun vadede 13.80 TL ve 14.55 TL dirençlerini yeniden test etmesi beklenebilir. Olası geri çekilmelerde ise katlanılabilecek azami zarar dikkate alınarak 11.00,10.50 veya 9.80 TL seviyelerinden uygun görüleni zarar kes seviyesi olarak izlenebilir.
PETKİM (PETKM): 2018’in I. çeyreğinde FAVÖK’Ü bir önceki çeyreğe göre yüzde 51.5 ve bir önceki yıla kıyasla yüzde 50.1 azalışla 218 milyon TL’ye düşmüş; net kâr bir önceki çeyreğe göre yüzde 64.0 ve geçen yılın aynı dönemine göre yüzde 64.1 azalışla 131 milyon TL olarak gerçekleşmiştir. 2018 yılı ilk çeyreği sonunda net borç/FAVÖK oranı 1.3 seviyesindedir. Özvarlık kârlılığı yüzde 35 olan şirket son durum itibariyle 5.9 x F/K, 5.7 x FD/ FAVÖK çarpanlarıyla işlem görmektedir. PETKM hisselerinin mayıs ayındaki temettü ödemesi sonrasında oldukça sert bir gerileme yaşadığı ve son günlerde 4.34 TL civarında dip çalışması gerçekleştirdiği; aynı zamanda teknik indikatörlerden de olumlu aykırılık sinyalleri geldiği görülmektedir. Mevcut seviyelerin dip olması durumunda görülebilecek olası yükselişlerde PETKM hisselerinin orta-uzun vadede 4.80 TL, 5.35 TL ve 5.80 TL dirençlerine doğru hareketlenmesi beklenebilir. Olası geri çekilmelerde ise katlanılabilecek azami zarar dikkate alınarak 4.34, 3.95 veya 3.70 TL seviyelerinden uygun görüleni zarar kes seviyesi olarak izlenebilir.
EGE GÜBRE (EGGUB): 2018’in 1. çeyreğinde FAVÖK’ü bir önceki çeyreğe göre yüzde 15.4 ve bir önceki yıla kıyasla yüzde 9.3 azalışla 16 milyon TL’ye gerilemiş; net kâr bir önceki çeyreğe göre yüzde 28.1 ve geçen yılın aynı dönemine göre yüzde 10.7 düşüşle 8 milyon TL olarak gerçekleşmiştir. 2018 ilk çeyreği sonunda net borç/FAVÖK oranı -0.4 seviyesindedir. Özvarlık kârlılığı yüzde 17 olan şirket son durum itibariyle 7.8 x F/K, 4.0 x FD/FAVÖK çarpanlarıyla işlem görmektedir. EGGUB hisselerinin 22.30 TL’li seviyeleri dip edinmesi durumunda orta-uzun vadede 24.08, 24.88 ve 25.82 TL dirençlerine doğru hareketlenmesi beklenebilir. Olası geri çekilmelerde ise katlanılabilecek azami zarar dikkate alınarak 22.32, 22.86 veya 22.38 TL seviyelerinden uygun görüleni zarar kes seviyesi olarak izlenebilir.
DEVA HOLDİNG (DEVA): 2018’in 1. çeyreğinde FAVÖK’ü bir önceki çeyreğe göre yüzde 60.7 ve bir önceki yıla kıyasla yüzde 43.5 artışla 64 milyon TL’ye yükselmiş; net kâr bir önceki çeyreğe göre yüzde 5.6 ve geçen yılın aynı dönemine göre yüzde 64.4 artışla 34 milyon TL olarak gerçekleşmiştir. 2018 ilk çeyreği sonunda net borç/ FAVÖK oranı 2.5 seviyesindedir. Özvarlık kârlılığı yüzde 17 olan şirket son durum itibariyle 7.3 x F/K, 6.7 x FD/ FAVÖK çarpanlarıyla işlem görmektedir. Yakın dönemde 3.67 TL seviyesini dip edinen DEVA hisselerinde görülebilecek tepki alımlarının kalıcı bir trende dönüşmesi durumunda orta-uzun vadede 3.97,4.16 ve 4.31 TL dirençlerine doğru hareketlenme görülmesi beklenebilir. Olası geri çekilmelerde ise katlanılabilecek azami zarar dikkate alınarak 3.67, 3.50 veya 3.39 TL seviyelerinden uygun görüleni zarar kes seviyesi olarak izlenebilir.
EROL GÜRCAN
